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中材国际(600970):疫情下经营保持韧性 注入优质资产提升盈利能力

时间:21-03-23 00:00    来源:上海申银万国证券研究所

公司2020 年净利润同比下滑28.8%,低于我们的预期(-8%),主要系抗疫成本增加、海外业务下滑、并购子公司商誉减值等多重因素影响所致。2020 年公司实现营业收入225 亿元,同比下滑7.7%;实现净利润11.3 亿元,同比下滑28.8%,若加回5 个亿抗疫成本支出,净利润约为15.4 亿元(根据20 年所得税率17.8%计算),同比下滑3.2%,此外,对安徽节源和德国HAZEMAG 公司计提商誉减值1.63 亿,约占净利润14.4%,进一步造成利润侵蚀。其中2020Q1/Q2/Q3/Q4 公司分别实现单季营收38.3 亿/54.4 亿/63.9 亿/68.3 亿,对应增速-24.0%/-13.5%/14.7%/-8.7%;单季净利润分别为1.67 亿/3.86 亿/4.74 亿/1.06 亿,对应增速-28.6%/-25.5%/18.1%/-75.8%。

受益国内产能减量置换,疫情下保持经营韧性。分区域来看,境内实现营业收入103 亿元,同比增长37.5%;境外实现营业收入120 亿元,同比减少28.5%。主业盈利能力改善,水泥工程与装备业务实现营业收入174 亿元,同比减少7.30%,毛利率同比提升0.15pct 至16.6%。分业务板块看,工程建设实现营业收入158 亿元,同比减少10.7%,占营业收入的70.2%,较19 年降低2.4pct,毛利率同比减少1.04pct;装备制造实现营业收入34.6 亿元,同比减少9.88%,毛利率增加2.23pct;环保业务实现营业收入17.0 亿元,同比增长15.5%,毛利率增加1.83pct;生产运营管理实现营业收入8.98 亿元,同比减少18.1%,毛利率减少6.27pct。

境内收入占比提升叠加抗疫成本增加使得综合毛利率下滑0.78pct,计提大量商誉减值,综合影响下净利率下滑1.56pct。2020 年公司综合毛利率为16.1%,同比减少0.78pct。加上研发费用,期间费用率同比增加0.10 个百分点,其中销售费用实现较好压降同比减少27.4%,费用率下降0.46pct;管理费用率和研发费用率分别提升0.10/0.20pct 至5.2%和2.7%;财务费用虽然今年汇兑损失2.03亿,去年为汇兑收益5221 万元,但长期借款减少6.4 亿,货币资金增加11.6 亿,获得利息净收入增加1.8 亿元,综合影响费用率增加0.25pct 至-0.13%。公司对安徽节源和德国HAZEMAG 公司合计计提1.63 亿商誉减值,导致信用及资产减值损失占收入比例大幅提升1.11pct 至1.23%,目前安徽节源和德国公司商誉账面价值分别剩余4.69 亿元和3941 万欧元。综合影响下公司净利率下滑1.56pct 至4.97%。

收现比提升、付现比降低,现金流大幅改善。公司20年经营活动现金流量净额为17.5亿元,同比多流入15.0 亿元,主要系加大收款力度,优化现金管控所致。20 年收现比93.1%,同比提升2.18pct,其中长期应收款同比减少1.24 亿元,应收账款及票据减少6.56 亿元,存货及合同资产增加3.88 亿元,合同负债减少2.95 亿元;付现比89.2%,同比下降5.72pct,公司预付款同比增加8.35 亿元,应付账款及票据增加1.75 亿元。

20 年境外新签逆势增长,未来国内水泥产业智能化、绿色化升级改造维持景气度,后疫情时代海外持续改善。公司20 年实现新签合同总额342 亿元,逆势增长9%。分地区来看,境外合同额207 亿元,同比增长19%,境内新签合同额135 亿元,同比减少3%。分业务来看,工程建设/装备制造/环保/生产运营管理新签合同额分别为270/40.8/21.8/2.45 亿元,同比增长13%/-5%/1%/-64%。截至20 年末,公司未完合同额403 亿元,约为20 年营业收入的1.8倍,在手订单充裕保障公司未来业绩。

国企改革注入优质资产,提升盈利能力。公司拟收购集团旗下南京凯盛98%的股权、北京凯盛和中材矿山100%的股权。中材矿山是国家级矿山施工领军企业,2018 年生产矿石3 亿余吨,国内水泥供矿市场占有率超过13%,集团内采矿服务供矿量占比40%,盈利能力优异,19 年实现归母净利润2.89 亿,毛利率21.5%,净利率7.16%,ROE 约18.6%,随着矿山行业向龙头集中演进,公司竞争力持续强化。南京凯盛和北京凯盛主业均为水泥工程总承包,并购可扩大公司在水泥工程总承包领域的业务规模和影响力,降低同业竞争。

下调21-22 年盈利预测,新增2023 年盈利预测,维持“增持”评级:受疫情影响,海外订单执行放缓,下调21-22 年盈利预测,新增23 年盈利预测,预计公司21-23 年净利润分别为16.0 亿/18.4亿/20.8 亿(21-22 年原值为19.0亿/21.0亿),增速分别为41%/15%/13%,对应PE 为11X/9X/8X,维持“增持”评级。

风险提示:境外业务执行不及预期;境内新签不及预期;业绩表现低于预期